金岩石——春季攻势因何而起 强势反弹何时会止

河北申宏涛

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　　本文首发于《上海证券报》，2009年2月9日A1理财版。

   沪综指在1600-1700点的情绪性底部形成之后，近期的强势反弹能持续多久？首先要分析反弹背后的资金来源，其次要解读政府近期的政策效应。从宏观及微观的近期数据看，经济下滑的趋势并未改变，只是下滑的速度开始放缓。已披露的上市公司业绩预报显示，34%的上市公司报告了业绩预增，这虽可在一定程度上化解短期的市场担忧，但仍不足以支持近期股市超过30%的放量反弹。

　　资金净流入：银行→企业→股市？

　　从股市的资金面看，股市资金目前处于净流入状态：一是因为IPO发行终止，企业融资和再融资的资金流出量大幅度下降；二是由于市场的流动性充裕，流入股市的资金量也显著放大。由此推论，本轮反弹的幕后推手又是政策，是政策调节的市场资金供求发生了变化。IPO暂时终止，再融资总量下降，这是政策调控的资金流出。货币政策由从紧转为宽松，政策性稳定股市的各项举措，这是政策调节的资金流入。二者之间的相互作用，再加上对“两会”行情的乐观预期，股市出现了久违的资金净流入。所以，在近期周边股市多呈下跌走势相比，中国的A股市场逆势上扬，走出了非常抢眼的一轮强势反弹。

　　如果继续追踪近期股市资金的源头，对本轮反弹的高度和持续性就要持审慎态度了。中国资本市场的主流资金还是银行资金，民间资金在股市房市中折损过半，已经无力推动投资市场了，这从基金发行增量和存量的状况即可证明。截止到 2008年底，59家基金的存量（持股加现金）总额不到两万亿，净值千亿以上的基金只有四只。年底年初资金市场上最大的变量是票据融资，宽松的货币政策使银行的信贷额度显著增加，其中票据融资急剧放大，12月新增贷款7718亿，票据融资2144亿，占27.8%。2009年1月新增贷款约1.5万亿，其中票据贴现接近5000亿！票据融资和现金贷款相比，资金投向的约束力较弱。如果实体经济的投资机会很多，信贷资金会流入实体，并不会直接推高股市。如果银行信贷通过企业间接进入股市，说明企业对实体经济的投资趋于谨慎，其闲置资金和超额授信在寻找短期增值机会，可投资市场以股市房市的流动性最强。过去一段时间，在股市和房市之间，政策的偏好非常明显：股市求“稳”，房市求“降”。在各方舆论都在积极引导房价“理性回归”之时，企业闲置资金进入股市可说是短期流动性投机的唯一选择。

　　银行→企业→股市的资金流动是中国经济一条特殊的资金链，统计上几乎无法确认，但银行信贷的宽松和抽紧总会和股市资金的流入流出大致同步发生，所以有理由相信存在这一隐形的资金流动机制。如果把近期股市的反弹主力归因于此，前景不容乐观。第一，这是短期资金，而且是高度敏感性的。特别是在经历了熊市暴跌的惨痛之后，投资人的风险意识大幅度提高了，反弹势头一旦趋弱，股市掉头向下时会相继触动止损线，引发纪律性抛售。所以要特别关注市场交易的量能变化，具体说来，就是交易量和换手率的变化。第二，这是投资实业的资金，所以是待机而动的闲置资金。如果迟迟投不出去，说明实体经济的状况还在恶化，还不具备有吸引力的投资机会，结论是公司业绩缺乏成长性。股市的短期反弹力度越强，公司的长期成长潜力越弱。所以有理由判断本轮反弹将在“两会”前结束，2009年一季报和未来预期的阴影会逐渐浮出水面。

　　底部再确认：银行板块的基本面改善

　　本轮强势反弹又一次演示了中国股市的交易性机会，并再次确认市场的情绪性底部在沪综指1600-1700点形成，年内跌破这个底部的可能性几乎下降为零。从技术面看，回落区间将以沪指1850点附近为参考节点，指数的核心波动区间开始上移，乐观期待经济的基本面蓄势筑底。

　　坊间对股市再创新低的担忧主要来自于对银行业收益下降和坏账上升的预期，但由于银行信贷额度的大幅度增长，按照过去三个月的增长趋势，2009年一季度释放的超额流动性会超过一万亿，笼罩在银行板块上空的阴云被大风驱散了。持续性的信贷投放一方面延后了企业的呆坏账，另一方面增大了银行的业务量，人们所担心的银行坏账率上升会暂时延后甚至化为乌有。由此推论，银行股作为核心板块将止跌企稳，多数银行股在前期恐慌性抛售时的低价可以视为买入的参考底价，和股指底部一样，今年内再创新低的可能性也几乎为零。这也是股市底部得到确认的重要因素。在市场底部得到确认的条件下，股市将会在板块轮动之中反复出现交易性机会，逐步化解市场上的悲观情绪和恐惧心理。

　　再次重复：沪指在1600-2400点是一个“聚宝盆”，盛满了未来的梦想。今年是牛年，明年是虎年，所以笔者在春节期间写的一条贺岁短信是：卧牛蓄势，稚虎生威，百年机遇，顺势而为。

2009-2-7于上海

PS：银行——企业——股市！我完全赞同这一观点。2007-2008年的大跌，也恰恰是由于银行收紧银根，造成市场资金大量被抽回，资金短缺从而造成股市跌的这么惨。这是中国股市所特有的现象。